S&P宛返信大要

[ 英文 ]
　

１．

　貴社のウェブサイトにおける格付け分類基準等の説明は当然承知。しかしながら、我々が求めているのはこのような抽象的なものではなく、貴社が日本国債のデフォルトリスクが何故他の諸国より高いと考えるかの具体的・定量的説明である。 貴社の説明は、最近のレポートも含め、専ら日本の経済状況や政策の方向性についてのものであるが、各国のデフォルトリスクを差別化して分類している以上、格付けの差の客観的理由を説明すべき。このような説明の欠如は、ソブリン債の短い歴史や統計的正当性の不足ともあいまって、ソブリン債の格付けの信頼性自体への疑問を増大させよう。貴社のソブリン債のデフォルトリスクの計測に際しては、財政指標以外の経済のファンダメンタルズ等の要素はどのように考慮されているのか。

２．

　貴社はデフォルトを「約定日に金融債務を履行しないこと、及び当初よりも不利な債券の交換」と定義し、最近発表のレポートでは「改革が実施され持続的成長が回復してもデフォルトを回避するには遅すぎるかもしれない」としている。しかし、このような想定は、日本のマクロバランスや国債の保有状況等を考慮に入れた場合非現実的であり、タイムスパンを明記しつつ、具体的にどのような事態が生じうるのか敷衍が必要。

　次のような要素は貴社の分析でどう考慮されているのか。
　

（１）

　日本国債は現在９５％が国内でかつ低金利で消化されている。また、2001年は、一般政府部門の赤字32兆円に対し、民間の貯蓄超過は42兆円である。更に、当面経常収支の黒字は継続し、資本逃避のリスクも大きくない。従って、資金フロー上の制約はない。

（２）

　近年自国通貨建て国債がデフォルトした新興市場国とは異なり、日本は変動相場制の下で、強固な対外バランスもあって国内金融政策の自由度ははるかに大きい。更に、ハイパー・インフレの懸念はゼロに等しい。

（３）

　貴社が示唆する債券保有者への負担の強制は、居住者が国債の９５％を保有していることを考えれば、自国民への実質的課税に他ならない。通常の財政健全化策を疑問視する一方、金融市場を大混乱に陥れるような手段が採られると想定するのは非現実的。

３．

　貴社はソブリン格付けにおいては、財政指標以外にも経済構造等種々の要素を勘案しているとする。しかしながら、現実には、財政指標以外の諸要素がデフォルトリスクの算定にどのように勘案されているかについて、依然明確な説明がなされていない。
　　

（１）

　最近のレポートにおいて各国比較を行っているとするが、格付けと関連付けて説明がなされているのは、財政指標のみである。他の指標については、客観的に格付けにどの様に反映されているのか論理的説明がなされていない。また、貴社は、「日本の経済ファンダメンタルズは他の同格付け国と同じくらい強い」としている一方、貴社の比較でも、むしろほとんどのAAA国を上回る強さであることを示しているが、この事実は貴社の日本国債の格付けに反映されていない。

（２）

　マクロバランスとの関係では、貴社は「景気が回復し銀行の新規融資が増加し、金利が上昇すると財政赤字の削減は困難となる」としている。しかしながら、このような状況では、名目・実質双方の成長率が高まり、税収が増え、不良債権処理が促進されることから、むしろ財政再建を進める上では歓迎される。金利上昇の懸念のみを強調して、景気回復に伴うはるかに大きな効果を無視するのは適切でない。

（３）

　貴社はユーロ加盟国では経常収支は重要ではないとしているが、これらの諸国においても国内の貯蓄を相当上回る投資の持続可能性は重要であるはず。また、ユーロ加盟国以外でも、経済水準や対外セクターの強さで日本と大きな差があるにもかかわらず、格付けの高い国があることは、財政指標のみで判断していることを示唆している。

（４）

　かつての英・米との比較についても、貴社は財政赤字の大きさの比較のみによって正当化しようとしているため説得的でない。貴社は「ラ米危機前のIMFの役割は異なっており、主要株主（注：英国）がIMF資金に頼ったことをもって信用力が損なわれたとは見なかった」としているが、ポンドに対する信認低下が深刻なため、英国が国際収支支援のためにIMF融資を申請したことは否定できない。また、当時の英国の高インフレ・高金利は現在の日本とは対照的であるなど、財政赤字の大きさのみに囚われると、経済全体への視野を欠くこととなる。貴社は70年代に英国の改革が進展したことを前提としているようであるが、貴社が英国の外債をAAAとした７８年当時は、30年近くに亘る英国経済の低迷が続いていた時であり、サッチャー政権の誕生は79年、改革が軌道に乗るのは80年代半ばである。これに対する明確な説明を期待したい。

４．

　貴社は銀行システムの資本増強コストの相当部分を政府が負担する見込みがあるとしている。金融庁は不良債権問題の大きさを十分認識し、金融部門の健全性を適切にモニターし確保するため各般の措置を講じており、また、我が国の金融機関は健全性の基準を満たしているため、公的資本増強の必要性はないと承知している。貴社は、特別検査がその範囲と対応策の点で限られているとしているが、金融庁が既に説明している通り、この検査は、強化された通常検査に加え、市場の評価に著しい変化が生じているの大口債務者の全てを対象として行われたものである。