03/962/982/942/922/981/902/961/941/901/921/98/94/96/92/913/872/892/852/812/832/891/871/831/851/811/89/85/87/83/81/821.81.61.41.210.80.60.40.20３.４ 円金利と海外金利との相関 （注）ここでのシグナル・オペは期間が8か月間の手形オペに相当します。（出所）日銀およびBloombergより筆者作成（％）1.81.61.41.210.80.60.40.202年金利10年金利5年金利＊15） https://www.boj.or.jp/mopo/mpmsche_minu/record_2003/gjrk030912a.pdf＊16） 「現在、日本銀行の金融調節においては、手形買入れオペや短期国債買入れは最長期間が1年であるのに対し、国債現先オペ（国債及び短期国債の条件付売買）は最長期間が6か月となっている。本日の政策委員会・金融政策決定会合では、量的緩和政策のもとで金融市場の安定確保のため金融調節を機動的に行う観点から、国債現先オペの期間を延長することが適当ではないかとの意見が出された。これを受けて議長は、国債現先オペの期間延長につき検討し、次回決定会合で報告するよう、執行部に指示した。」としています。下記を参照してください。https://www.boj.or.jp/mopo/mpmdeci/mpr_2003/k030912b.htm図表11 2003年に実施されたシグナル・オペ及び金利の動きシグナル・オペ実施国債現先オペの期間延長検討シグナルオペ実施シグナルオペ実施（出所）Bloomberg2003年1月日本米国（右軸）2月3月4月5月6月7月独国（右軸）4.84.33.83.32.88月9月10月11月12月図表12 日本・米国・独国の10年金利の推移VaRショックについてファイナンス 2023 Dec. 21化した。すなわち、27日、28日の両日に従来最長だったオペ期間、これは7，8か月程度だったのが、これを超える約9か月というこれまでで最も長い期間で、ここにあるように合計で2兆円の資金供給を行った」（p.4）＊15としています。そのうえで、中曽金融市場局長は、「このオペ後、中短期債の利回りであるとか、ユーロ円の金先レートは一旦低下した」（p.4）と、その効果を評価しています。図表11が各種金利とシグナル・オペの実施のタイミングですが、9月に実施されたシグナル・オペ以降、金利が低下している傾向がみられます（日銀は9月12日にシグナル・オペを実施するだけでなく、国債現先オペの期間延長も検討しています＊16）。2013年や2022年時における金利上昇局面についても、いわゆるシグナル・オペが話題になりましたが、日銀がその後のシグナル・オペを議論する土台になったともいえます。なお、シグナル・オペや共通担保オペの概要については、「日本国債入門」（服部, 2023a）を参照してください（同書では他のオペレーションなどと比較しながら共通担保オペの説明をしています）。2003年は、日本国債の金利と外債の金利の相関が高かった点も特徴として挙げられます。図表12が日本国債、米国債と独国債の10年金利の推移ですが、米金利が上昇したタイミングと日独の国債の金利上昇のタイミングが一致していることがわかります。日銀から「2003年の相場の特徴」（中山・馬場・栗原, 2003）という論文がでていますが、同論文によれば、当時、米金利と日独の金利の相関係数は0.5-0.8のレンジという高い値で動いていることを指摘しています。このように、米国債の金利上昇と日本国債の金利上昇が同じタイミングだったため、米国債など外債に投資していた銀行はその点でも損失を被っていた点が指摘できます（事実、資金循環統計をみると、2003年第二四半期、国内銀行は外国債券等で評価損失を計上しています）。中山・馬場・栗原（2003）では、「こうして、6月下旬から7月にかけての一回目の金利上昇局面では、日米間の金利には強い連動性が観察された」（p.2）としており、海外要因により金利が上昇した側面も看過できないことを指摘しています。もっとも、「8月下旬から9月にかけての二回目の金利上昇局面では、両者の連動性は低下した」（p.2）としており、「この期間のわが国の金利上昇が、わが国独自の要因―量的緩和政策の解除を巡る予想の変化や金融機関の金利変動リスクのヘッジ行動―によって引き起こされた可能性が高いことを示唆している」（p.2）と指摘しています。
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